在全球经济格局深度调整、地理政治学博弈加剧的背景下，中国股权投资行业正经历一场前所未有的变革。外部环境的不确定性、政策不断加大的支持力度和科技创新的加速迭代，使得“分化”成为行业没法回避的关键词。

  而“分化”必然又伴随着“重塑”。并且在财务目的之上，股权投资不断被赋予更沉重、深刻的意义。而对于所有不想下牌桌、甚至想站在舞台中央的机构来说，都不可避免的、主动或被动的卷入这场“分化”和“重塑”的过程中。

  在“第19届中国投资年会·年度峰会”上，中信金石董事、总经理常军胜，北极光创投创始管理合伙人邓锋，联想创投总裁、创始合伙人贺志强，IDG资本合伙人牛奎光，国中资本首席合伙人、董事长施安平，鼎晖投资创始合伙人、鼎晖VGC管理合伙人王霖，达晨财智合伙人、首席投资官肖冰，钟鼎资本创始合伙人、CEO严力等嘉宾就《行业分化，股权投资的破局之道和新格局重塑》的议题进行了深入探讨。

  常军胜表示，由于宏观环境压力加之管理人策略差异，行业“分化”是客观必然，但他坚信“星星之火可以燎原”，中国新质生产力领域仍存重大机遇，需以热情迎接挑战。若错过当前投资窗口，将失去未来十年的机遇。

  邓锋提醒道，科技风险投资是支持中小科技企业创新的核心金融工具，但若不以财务回报为核心，行业将“异化”，因此必须坚守市场化与回报本质，回归财务回报主体性。他建议国资要引领，不要主导股权投资行业，让市场实现资源和效率的最大化配置。

  贺志强认为，未来肯定是科学技术创新引导发展的世界，而VC是科技创新的源头活水。分化的本质则是“信仰选择”，他选择相信中国科技创新全球竞争力、工程师红利与政策智慧，坚持长期布局中国科技创新。

  牛奎光指出，股权投资的价值在于长期陪伴企业成长。在当前大环境下，需要以更加长远的目光和灵活的工具应对挑战。中国仍具备结构性优势，需坚定对经济增长、科技突破与资本配置效率的信心。

  施安平认为，创投底层逻辑未变，但需要应对国际环境的剧烈变化，同时也要看到，虽然当前行业体感“最冷”，但国家政策支持力度空前，凸显创投对科技自主的重要性。而分化也意味着行业的进化，投资机构需要动态调整投资等策略，不要绝对地把某一个因素看成是决定性因素。

  王霖表示，股权投资的核心是为LP创造回报，而当前市场化基金面临与回报这一目标相悖的诸多矛盾，国资主导生态下市场化基金的生存困境也是分化的原因，因此虽然政策大力支持，但仍需要细化执行细则。

  肖冰坦言，要“根据国家的政策做投资，才有可能在中国市场赚到大钱”，投资机构要么接受这种“分化”，要么接受边缘化。对老牌机构来说，未来能否继续在市场和行业的竞争中，依然处于相对有利的位置，是分化和重塑过程中的巨大挑战。

  严力认为，股权投资机构本质是资金、资源和经验的“搬运工”，也要和产业、政策联系在一起，才能在当前环境下继续为企业和国家创造价值，为LP创造回报。而如何应对分化，基础是搞清楚自己的定位，明确“在哪玩”“跟谁玩”，才能在重塑的过程中构建出“怎么赢”的能力。

  张楠：各位嘉宾，大家好，我是投中网张楠。非常荣幸主持本场巅峰对话，也欢迎今天本场对话的嘉宾。这次主题是“分化”，是因为现在对行业来说是一个重要节点，所以我们鼓励所有的嘉宾尽量谈真问题、讲真话，如果问得不好请各位拍砖。本次峰会新设一个彩蛋环节：请各位在便签上写下本场发挥最佳的MVP，结束后合影留念。

  第一个问题。无论从顶层还是各个地方层面，都把股权投资放在非常重要甚至于定性的位置上，导致股权投资的身份发生了一些变化。我想问，在目前股权投资的处境下，大家认为股权投资对中国当下的格局、未来的发展，有什么核心意义？

  常军胜：我是中信金石的常军胜，在过去一年中信投资积极探索股权领域的投资，我们也实现了募资额和当年的交割额都接近百亿的水平。

  投资就是一个风险的报酬，现在面临的局面是比较复杂的，作为专业投资人如何冷静地分析，寻找机会？过去全民PE并不是正常现象，如今遇到宏观和微观等各种不利因素困扰下产生的“分化”，我认为是必然。

  管理人的心态也在分化，因为大家面临不确定性的未来，有人选择了观望，有人选择积极的进取，不同的选择会导致机构在今、明两年或者过去几年的投资策略是不一样的，当然这也没有什么对和错，只是每个投资机构基于自身来做的判断。

  另外，出资主体在发生剧烈变化，由于外部客观情况的变化，以美元基金为主或者市场化程度高的早期市场开拓者在退出，相反，以国有企业、地方政府平台，甚至从地方到中央各级平台在积极地入局，以至于有的地方提出以股权财政取代土地财政。这个说法本身能否成立另当别论，但是至少反映了一个积极的态度，现在在国家层面的大基金，数以千亿以上的已经好几只了，而且还在陆续设立过程中。

  在经济调整期，机会少些中国在很多新质生产力领域仍然有很多机会，我个人坚信星星之火可以燎原，我们继续以饱满的热情来迎接这个挑战。

  邓锋：我是北极光创投邓锋。过去20年，北极光一直坚持做的就是早期科技风险投资，也就是早期VC，刚才讲股权投资，我觉得早期投资和中后期投资还不太一样，我先说一下整个风险投资的意义，今天强调这件事非常非常重要，虽然国家很重视，但我觉得，不是所有层面都认识到了风险投资的意义。

  中国未来经济发展的驱动力肯定是科技创新，科技创新的主体是企业，特别是中小企业，中小企业做科技创新的过程中，面临的很大问题就是钱从哪来？这种高风险、早期的资金需求，如果没有科技风险投资的支持，基本很难通过其他方式获得。包括股权融资、债权融资，往往都要先有科技风险投资介入带动，才可能带动银行等机构跟进。如果一家企业没有拿到过风险投资，很难有银行会愿意放贷给这家企业。

  所以，风险投资对于科技创新来说是最主要、最重要金融工具，不仅能承担风险、提供资金，而且它还能带领其他工具，撬动其他资金进来。这件事如果不讲清楚，整个科技创新体系就容易出问题。

  举个例子，到底是以监管为主还是以发展为主？是哪个部门该来主要推动中国的风险投资，甚至真正推动中国的科技创新？这些关键问题，其实目前有很多地方都还有待完善。比如在退出环节，股权减持的限制依然很多，很多LP因为担心退出难而不愿意再出资。而且科技风险投资的周期越来越长，导致社会资本越来越少，国资不得不进入并慢慢变成主力。我们一直强调国资应该起到引领作用，而不是全面主导。

  还有税收问题，比如买卖股票的税很低，而做风险投资，LP的税收反而很高，回报不确定，一定程度上会影响社会资本参与风险投资的积极性。如果只把风险投资当成一般的金融监管对象，而忽视了它在推动科技创新上的关键作用，长期来看不利于发挥风险投资对实体经济的支持功能。国家鼓励科技创新的大方向是对的，要实现这个目标，要依靠市场化主导，让资金真正敢投早、投小、投科技、投长期。

  第二，科技风险投资跟其他投资一样，还是要以财务回报为核心目标。我们可以做一些招商引资，支持地方经济，但是如果完全放弃财务回报的逻辑，久而久之整个行业就会被异化，风险投资这个行业是做不好的，这不是说从业者要赚钱的角度这么简单，而是整个行业生存和健康发展的问题。

  其实今天的风险投资定位已经开始发生变化了，我都不认为自己是金融行业从业者，更像是创新行业的一员。我们要做PMF（产品市场契合度），要做很多深度孵化的工作，，投后服务已经前置到投前服务，时间、精力和体力投入比以前多太多了。这些事情已经把我们从传统意义上的金融人士，变成了真正站在创业者视角去思考的人。在这种情况下，如果我们不把财务回报作为主体，就很难持续走下去。

  贺志强：我是联想创投贺志强。我觉得未来肯定是科技创新引导发展的世界，而VC就是科技创新的源头之水，这个我觉得再变，这个“根儿”也不会变，没有VC就不会有真正的科技创新、原始创新的发展。

  联想创投作为CVC，我们从第一天定位就非常清楚，就做两件事情，在科技剧烈变化的时代，CVC在企业里面的作用，就是要对未来科技的发展把脉，比如我们2016年成立就开始投AI，到现在AI是公司非常重要的业务板块，我们有50多家被投企业在跟联想合作。第二个也是我做CVC的理想，我觉得我们要推动被投企业未来有可能成为联想核心业务的一部分，所以我觉得一个Corporate VC，未来一定会是有追求、有理想的企业的标配。

  牛奎光：大家好，我是IDG资本牛奎光。IDG资本自1993年在中国市场开展风险投资业务，历经多年发展，已从早期投资逐步拓展至成长期投资、并购投资以及公开市场投资领域。关于股权投资的核心价值，我认为主要体现在对创新企业的持续支持与长期陪伴。金融行业本质上属于服务行业，而企业家才是创新的主体。股权投资正是通过服务企业家来实现价值分配，最终实现共同成长。在当前日益不确定的市场环境下，保持对企业长期陪伴的耐心显得尤为重要，是需要特别强调的重要特质。

  第二，金融服务涵盖哪些方面？从早期到成熟阶段，企业的发展需求各不相同。在早期阶段，面对当前复杂多变的市场环境，投资人的核心能力在于前瞻性地洞察趋势，将分散的机遇串联成清晰的路径，并帮助企业应对挑战——这也是投资过程中价值创造的关键所在。

  第三，此外，正如邓总所言，投资的本质始终离不开回报。无论是长期陪伴还是资源赋能，关键在于具备与之匹配的能力和工具。IDG资本是国内最早探索GP主导型S基金的机构之一，这一工具为未上市企业的基金股权提供了更灵活的退出路径。我们已成功完成多笔交易，市场反馈良好。当下，市场分化加剧，变化与挑战并存。但万变不离其宗，我们仍要回归第一性原理，立足服务实体科技公司，持续优化专业能力——这正是IDG资本始终坚持的方向。

  施安平：我是国中资本施安平。今天讨论这个题目还是挺有意义的。我本人从事这个行业快30年，风险投资最底层的逻辑和它对社会发展的意义从来没变过。今天还有这么多人愿意到这儿来听我们“白话”，说明大家认为这个行业对社会发展的底层价值，是没有怀疑过的。

  现在面临的问题是新的形势，无论是国际环境的新形势、政策环境的新形势，还有创业投资自身募投管退各个技术环节的新挑战，使得我们不得不重新来思考创业投资的意义，以及下一步怎么去发展。去年的时候包括在座的各位，包括行业内很多的大佬都在谈自己的体会，我们确确实实遇到了行业几十年来体感最冷的时候。

  但同时，去年一年至今年年初，国家几十年来从来没有如此密集地出台对创投行业的鼓励和引导政策，体现了对行业前所未有的重视程度，这也是我最大的感受。那就说明这个行业一定是面临新的挑战和问题了，所以我们要重新思考行业的意义何在，对整个经济特别是中国经济下一步高质量发展的意义何在。

  我觉得在新形势下，特别是伴随国际环境演变，更加凸显了创业投资支持中小科技企业发展，对于发展新质生产力，特别是实现科技自主的战略价值。因为在逆全球化的形势下，我们的科技能不能自主，能不能突破关键领域“卡脖子”难题，直接关乎我们在新世界格局下能不能生存。改革开放四十余年来，中国经济之所以有高速的发展，得益于全球化的大背景下一定的红利共享。面对新形势带来的挑战，创业投资支持自主科学技术创新被赋予了新的含义。

  今天我们更加有信心的是，这种新形势给我们创业投资机构带来了下一步大发展的绝好机遇。科学技术创新从来没有像今天这样，对中国经济发展有这么高的意义。所以从这个角度讲，创新投资的意义是进一步提升了，而且我们的市场前景有更大的空间了。当然我们面临的挑战也是全新的，在这种形势下，我觉得我们所有的创投人应该更加有信心，坚持做下去。我相信，中国创业投资在新的环境、新的游戏规则下，一定会取得新的突破。

  王霖：我是鼎晖投资的王霖。鼎晖投资从1992年开始在中国做股权投资，从PE开始起步，逐步扩展到风险投资、不动产投资、夹层和二级市场。我现在负责创新成长基金，市场上可能对鼎晖的印象集中在做消费投资和并购投资，其实我们有一个板块是专门做科学技术创新的投资。我从事投资也超过20年了，时常思考：我为什么要做投资？这份事业的意义究竟在哪里？

  我们最近刚刚完成了近30亿元创新成长基金的募集，其中市场化LP超过50%以上。回归本质，我们到底为什么要做投资？我们的初心是什么？归根结底，投资人信任我们是为了回报，我们要为投资人创造价值来实现这一目标。那创造价值是通过什么呢？就是通过投资甄选一批优秀的企业，助力企业发展壮大，然后实现价值回报。所以，从社会层面来看，风险投资是支持具有重大社会变革意义的新技术探索与发展。

  举个例子，两年前我们投了一个治疗帕金森的项目，大家都知道帕金森目前没有可以阻止疾病进展的有效疗法，而瑞金医院刚刚发布，这个项目的细胞治疗取得显著效果，这类科技创新的项目具有重大社会价值，但如果单靠政府的资金是难以全面覆盖。作为专业的市场化的GP管理人，我们通过对市场和行业的深入研究，支持一批优秀的项目和企业，最后成为行业的领导者，支持产业的发展升级，我想这是我们从事股权行业最大的意义。

  但在创造这种社会价值的情况下，我们不能忘记股权投资的初心——为LP创造回报。大家都说融资难，为什么难？为什么社会资本最近做LP少了？我们需要反思：我们给LP创造的回报够不够？为什么资金不以股权投资的形式投进来？未来在管理政府资金和社会资本的时候，我们要兼顾投资回报和政府要求，最终不忘初心取得良好的回报，同时实现科技创新、产业升级，这才是最理想的状态。

  肖冰：我是达晨财智的肖冰，从事这个行业20多年。股权投资、创业投资的概念，是从美国传到中国的，那时候是向美国学习，我们看到全世界大的、成功的创新型企业，那些伟大的创新公司，背后实际上都是创投支持的，所以它的价值毋庸置疑。我们这个行业，主观上是用钱去赚钱的金融行业，客观上它推动了整个世界创新的发展，这是一直不会变的，从它诞生的那天，到未来不管多少年，底层的概念是不会变化的，只有投资于创新，才有可能实现巨大的回报。

  最近时代变了，我们感觉到，国家前所未有地支持这个行业。为什么前所未有地支持呢？就是因为我们的价值，不仅仅体现在我们比较广泛地支持创新，而且国家意识到创新对社会的贡献前所未有地重要。国家希望我们投什么样的创新呢？我觉得国家并不希望我们投所有的创新，而是投对国家的战略、安全特别重要的那部分的创新。

  现在人民币投资越来越同质化的原因，就是我们看到国家政策引导的方向以及背后所意味的巨大市场，所以投“硬、卡、替”，硬科技、卡脖子、进口替代的项目，这些对国家特别重要，大国博弈的背景下，安全感更多地体现于科技的能不能自主、自立、自强，国家希望通过创投行业来解决这个问题。

  这几年国家给了我们这个行业很多的支持，同时，其实也是对应地赋予了我们更多的使命和希望我们能有更多的担当，我们要依照国家的政策做投资，才有机会在中国市场赚到大钱，这就是我们的变化——价值的变化。机构只能适应环境的变化，适者生存，适应了的机构才能在大的时代背景下活下去，或者是进一步做大自己。这是我们观察到最大的变化。

  严力：大家好，我是钟鼎的严力。我觉得股权投资存在的理由是给产业和企业家创造价值，只有这样人家才能接受你的钱。第一个思考与行业和企业家的关系，你要投给谁，他为什么接受你的钱？你为什么投他？你要懂这个行业，还要懂这个企业家，要懂创业规律。第二个我们要思考一下和LP的关系，作为GP，为什么LP投你钱？是要获取回报，而且是持续稳定的回报。不是被投企业上个市就行了，而是有持续的策略，不断地积累能力、积累资源、创造持续价值的回报，这才是核心。

  这件事想明白，也是钟鼎聚焦物流、供应链+、产业互联网的理由，我能创造价值，理解所投的行业、理解规律。我们要想清楚，第一客户应该是自己的LP，耐心资本不是呼唤出来的，赚完钱都耐心了，如何给出资者创造价值是我们天生的责任，也是最重要的一条使命。我们投资机构必须要尊重规律，建立能力，创造价值，这是立足之本。要把这件事想清楚，其他的都是nothing。

  在把微观的事情想清楚了之后，我们提出来一个使命，就是股权投资成为科技进入产业的最佳实践和探索者，以及规模化应用的推动者。通俗一点说，我们到底创造什么价值呢？我们是资金的搬运工，但更多的是我们实现并优化了资源的配置，同时凝聚了资源，给企业创造价值。我们也是思想的搬运工，各种创业规律的最佳实践和探索者，并将这种经验有效地传递给企业家。所以，我们是资金、资源、思想的搬运工，说简单点，就是要懂他、爱他、帮他，给企业家创造价值，给产业创造价值。

  但今天如果只是微观的考虑问题，不考虑国际大势，你的意义就没有了。全世界科技是第一大潮流，DeepSeek出来以后，科技就进入到AI+的时代了，科技和产业结合也是我们要做的事情。同时，地缘政治是未来很重要的主题，要（思考）怎么跟国家联系在一起。

  所以我们作为股权投资者，必须跟时代在一起，跟科技在一起，跟国家在一起，去思考我们存在的理由。在当下时刻，我也呼唤在国家的领导和支持下，和有志向的人在一起更好地“拉帮结伙”，思考市场的发展，思考科技和产业的关系。

  张楠：回到今天的主题：分化和重塑。分化是说整个行业，不管是从人的角度，还是价值观的角度，都可能面临的问题。那么，分化原因是什么？你们觉得分化是好事还是坏事？

  分化后面的阶段是什么？一定是重塑。包括刚才很多嘉宾也提到了，百年未有之大变局，会如何塑造未来中国股权投资市场的格局？这是两个问题，嘉宾们可以选一个回答，代表你们感兴趣的是分化还是重塑。

  常军胜：叫我看，分化是历史的必然，也是产业升级的必经之路，重塑是我们的使命，我们要把未来的局面开拓得更好。

  所有“独角兽”企业、科技型企业离不开各类的VC、创投等私募股权投资基金，包括我们以前投的海光信息、寒武纪、联影医疗，包括在座的很多机构投出了非常多的“独角兽”企业，像DeepSeek这样完全依靠自有资金，我相信也仅是个案，绝无仅有，也就是说绝大多数企业是离不开（股权投资）。现在上市公司在上市之前，私募股权的渗透率达到90%以上，所以我们说科技发展离不开私募基金。

  我们的钱从哪里来？中国经过40多年的改革开放，民间积累了巨额财富，只是由于风险偏好，这些钱沉淀了起来，藏在了银行吃利息。国内现在是资本过剩的时代，可以看看我们的无风险收益率，国债也好，银行存款也好，现在老百姓已经把不到2%的保险产品视为高息产品了，所以我们不缺钱。

  其实我们的企业是有竞争力的，我们作为股权投资机构应该也有信心，从今年春节到现在，中国增加了一个科技自信，是以DeepSeek、宇树科技，面对科技封锁，我们是有一战之力和必胜信心。

  邓锋：我觉得不是分化，我觉得现在的问题是异化，为什么这么说？面对行业的共同挑战，大家都在想往同一个方向努力：怎么做、怎么改，大家的目标是一致的，但现实是能跟得上队的并不多。

  举个例子，大家都说要更多的投科技、投早期，提升投后效率，更快地管理好、顺利退出，这个方向都一致，可真正能跟得上队伍的是少数，跟不上可能就掉队了。我觉得这种现象是过去24个月或者12个月里最大的变化之一，而且现在这个趋势还在继续深化。

  我说异化，是什么意思？比如现在经常有人在讨论，风险投资要不要以财务回报为目的或者为主要目的？其实这个问题本来就不应该成为讨论问题。我们都知道，如果连这一点都要被反复讨论的时候，就说明风险投资行业本身的角色已经出现异化，跟过去的风险投资模式不一样了。

  我们讲重塑，我反而觉得不需要重塑什么，就是回到风险投资的本质上就可以了。其实风险投资就是利用市场机制，把资源高效配置到真正的优秀生产力，这个过程既能带来财务回报，同时也能推动科学技术创新的发展。问题出在今天的很多机制和实践，已经不是以市场为主导了。

  那什么叫以市场为主导？LP要以市场为主体，GP的管理方法、投资决策等也要以市场为主体，不能被过多的非市场化因素干扰。如果风险投资变成了招商引资的工具，就容易出现问题。所以我觉得我们还是要回归到以市场为主体、财务回报为核心的基本逻辑。

  今天看来，我相信决策层已经意识到这个问题，过去一段时间里出台了这么多文件、政策。只是我们作为第一线的从业者来说，体感依然不够强，所以政策还在不断地强调和加码。今天早上陈理事长讲得非常对，每一条都讲得很对，但在座同行们的实际体感完全不一样，说明问题很可能出在执行环节。政策方向其实已经很清晰了，核心问题在于怎么落实、怎么让一线真正感受到转变。

  所以其实也谈不上重塑，把这些问题纠正回来，回归行业的市场逻辑，以市场为主体，以财务回报为主体，风险投资自然就能正常向前发展，同时推进中国的科学技术创新。

  贺志强：其实分化本质上是，相信什么就会选择什么，比如我们相信什么？第一，我们相不相信，未来中国GDP持续增长必须靠科学技术创新？这个我觉得是毫无疑问的，我们不可能靠种粮食每年有5%的GDP增长，而且国际社会也进入科技创新引领发展的阶段。

  第二，更重要的是，我们相不相信中国科技创新在全球未来具有极大的竞争力？我觉得科技创新在现代社会就两种，一种是科学发展，一种是超级科技大工程，中国现在现象级的优势是40年积累下来的门类最齐全的产业链；培养了1亿多名科技工程师，这是全世界人类历史上发展没有发生过的现象，这1亿多名工程师一定会在科技工程创新过程中，不断呈现出让大家惊艳的科技成果，这个believing是我们非常坚定的，也是我们持续投资科技创新的底层逻辑。

  第三，虽然现在有很多变化、世界也有很多变化，但中国肯定有中国的特色，我们相不相信党和政府是非常智慧的，能够解决大家刚才说的畅通科技创新通道、退出等完整循环的问题？这个我也非常有信心。所以我觉得这些基本的believing坚定了我们很多最终的选择。

  牛奎光：分化这一议题很好，确实反映了当前外部环境的变化。我认为，这种分化更多是中国经济从高速增长阶段的粗放式发展，向精细化分工转型过程中的必然现象。过去我们常说大水大鱼，未来虽然可能“大水”仍有，但能否持续出更多“大鱼”，将成为每个创投机构需要深入思考的问题。

  在分化过程中，我们也看到了行业重塑的机遇。以AI领域为例，IDG资本自2012年前后就率先布局，迄今已投资50余家企业。我们也注意到，当前创新主体呈现年轻化趋势，很多创业者甚至是尚未毕业的学生，他们既是需求的提出者，也是解决方案的创造者。

  近年来，我们也在推进孵化器，尤其在医疗、AI应用领域。这两个领域不仅人才稀缺，更需要创意驱动，且对创始人的能力全面性要求更高。目前我们已有多家孵化企业成功落地。

  我们对这四个问题的回答都是肯定的。尽管退出方面仍面临挑战，但我们已在积极应对。分化和重塑本就是相辅相成的过程，关键在于持续探索解决方案。

  施安平：我个人理解分化，一方面是客观的分化，一方面是本体的分化。作为投资机构，行业分化我觉得是必然。任何行业发展到一定阶段，就从优胜劣汰的角度，也必然走向自然分化的过程。所以客观地讲，应该说创投行业分化是一个必然。到了今天，创业投资机构之间的分化，无论是从全民PE时代，还是遇到寒冬以后，投资机构通过自我的锤炼能够生存下来，继续保持很旺盛的生命力，坚持自己风险投资最根本的逻辑，用自己的业绩证明自己，并生存下来，那么就上了一个新的台阶，这是一个自然的分化过程。

  第二个分化，我认为是投资机构本身的分化，或者说是融合变化后的分化，也可以说叫重塑。在这个时间节点，一个好的机构必须重塑自己的投资策略，因为我们现在遇到了新的挑战和变化。

  拿AI来讲，大家可以回想一下，其实三年前投AI的时候，逻辑跟现在是不一样的。那个时候美国先挑起来，特别是在大模型领域重点布局。他们投入的资金量和国内资金量差距是天壤之别。当时AI投资看重算力、算法、数据三要素，普遍认为算力是最重要的。当时国内很多投资机构比较谨慎，是因为国内和美国在算力的投入资金量上存在巨大差别。我们好像赶上是很难的。

  去年DeepSeek出现时，我就在想木桶理论：当年算力最重要，所以它是一个长板，我们看谁的长板长。DeepSeek出来以后，通过算法可以优化节省算力，也是一个成长的方向。所以现在要重塑或者说融合分化的是我们的思考方式，即不要绝对地把某一个因素看成是决定性因素。

  在今天这个科技发展的时代，就像木桶永远在补短板。DeepSeek带来的算法优化，可以弥补算力的不足。当然，下一步数据需求量大了以后仍然需要算力。所以我认为，未来AI的发展，是不断地补短板的过程，哪个方向都有机会。从这个意义上讲，投资机构在看项目的时候，投资方法要与时俱进，投资策略要与时俱进，这本身就是融合分化以后重塑的结果。

  王霖：现在股权投资行业已经出现很明显的结构性分化，国有资金占比已经超过70%到80%。从资金属性来看，市场主要分为三大类主体：政府引导基金、产业资本（CVC）以及纯市场化的投资的基金。政府引导基金有强大的政策支持，募资端有天然优势；产业资本则兼具资金实力和产业协同优势；相比之下，我们这类市场化投资基金在募投管退全周期都面临着深刻的系统性挑战，主要体现在三大结构性矛盾上：

  第一是战略目标错配。市场化LP对投资收益的追求，与政府引导基金对于产业落地的要求存在根本性的战略目标差异。

  第二是期限结构错配。长期资本、耐心资本和现实监督考核的错配，国家鼓励长期资本、耐心资本，而事实上在审计、监督方面以及日常的考核方面的不匹配，实际上形成了制度性约束，这也导致事实上没有长期基金、耐心资本。

  以财政资金为主导的政府引导基金，必须严格遵循预算执行和审计要求，这与股权投资相机抉择的市场化特性产生了深刻矛盾。 很多政府引导基金审计的时候，财政资金纳入预算必须按照预算去拨付和使用，假如没有使用投资就滞后了，而投资是一个市场行为，调整合适了就投，不合适了就不投。所以这个矛盾就是，如果按照政府的预算，它是国家规定的，必须要按照预算执行，导致不适合投资的也要投，这就是一个现实的矛盾。

  更值得注意的是，当前对引导基金的考核体系同时要求Multiple、DPI和IRR等多重指标，这种既要、又要、还要的考核导向，使得GP不得不耗费大量精力进行协调。

  第三是流动性机制的错配。资本的流动性内在需求和现在的IPO的邀请制之间的不确定性产生了矛盾。资本循环的本质是有进有出，只有我退出才有新的资金进来，而IPO邀请制天然带来的问题是：邀请谁？邀请什么样的企业？邀请制下的上市标准不透明，给退出带来很大的确定性，进而影响了资本的良性循环机制。

  市场化的基金、GP目前处在这样一个艰难的环境中，更需要保持自己的战略定力，重点需要把握以下几个关键点：

  首先是坚守价值创造底线。市场化的基金和引导基金在匹配的时候，一定要坚持给投资人创造回报的底线，所以也要审慎评估引导基金返投要求，选择产业基础扎实、资源禀赋突出的区域开展合作。比如说中关村等创新高地，其产业生态本身就具备天然的返投优势。

  其次是推动制度创新。宏观政策对VC基金的支持，要落实到具体的考核、审计、监督上，只有这些细节落实到了，才能真正地实现耐心资本和长期资本。当然，IPO我们还是希望回归正常，大家都知道美股“七姐妹”撑起了整个国家经济的快速成长。一些好的中国企业，如果继续按照我们的审核标准，可能要推到海外市场去了。所以在老师眼中的三好生，不一定是最终有出息的人。所以还是交给市场来选择，尽快回到正常的状态，让更多优质企业留在本土市场上。

  第一，做国运的望远镜。要站在历史的高度把握中国发展的战略机遇。中国拥有三大核心优势：全球最完善的供应链制造业体系、规模庞大的工程师红利、以及在硬科技领域的快速突破。从芯片制造到从芯片制造到人工智能，从六代战机到无人机集群，我们在多个战略领域已经基本上和世界拉齐。中芯国际在28纳米制程上的超越，DeepSeek大模型让我们与美国差距缩小到毫厘之间，这些都在证明中国创新的强大韧性。

  第二，做产业的显微镜。捕捉技术革命带来的产业重构机遇。尤其是人工智能的出现，它能对所有的传统产业进行智能化改造和提升，这将是未来十年的超级赛道。比如合成生物学，现在基因检测技术有革命性突破，再加上中国制造的强大实力，各种可能性都有了。微观上再靠市场化基金通过专业化的行业深耕，在细分领域培育出具有全球竞争力的企业。

  所以，尽管短期面临挑战，但只要坚持宏观把握国运，微观深耕产业的投资哲学，我们也有信心，市场化的基金还是有良好的未来。

  肖冰：行业格局发生了变化，旧的秩序打破了以后，新的秩序肯定会建立，这是一个行业洗牌的过程。对GP来说关键是自己怎么做选择？第二是有没有能力适应环境的变化。我看到有些同行选择退出这个行业了，有些选择我就做一个小而美的，比如说一些双币机构，美元萎缩就萎缩，我做一个特别精品的、特别小的早期投资机构，也是一种选择。有的机构觉得跟国资打交道不习惯、不擅长，那就只做小的市场化的人民币募资也可以。但不会成为市场的主流。

  关键是GP自己的愿景是什么？你愿意不愿意留在牌桌上，或者是留在舞台的中央？如果有这个抱负，就只能改变自己，努力适应环境的变化和变成主流，这对我们是很大的挑战，在分化的时候做出什么样的选择是很关键的。

  然后是有没有能力，选择了以后有可能做不到，可能就会掉队了。比如说现在都投硬科技，原来你是投消费和商业模式创新的，团队不一定跟得上，能力、知识不一定跟得上，自然就掉队了。

  包括现在IPO受到一定影响以后，并购是一个方向，那并购的团队有没有？并购的能力怎么样？能不能出交易？多渠道退出是否可以真正实现？这也是一个挑战，这可能不是你的舒适区，如何适应变化、改变自己，未来继续在市场和行业的竞争中，还能处于一个相对有利的位置，这是对我们老牌机构来说，在分化和重塑的过程中巨大的挑战。当然，我们还是很有信心的。

  严力：在环境急剧变化时，我们必须重新思考很多事。首先我们得问问自己：什么是自己喜欢做的事？要基于自己的能力去做事，不要盲目追求超越自身规模的事，也别硬撑着虚名，而是安心做好自己的作品。

  就投资而言，我们现在选择的，就是自己喜欢的。我们现在就是老干部上前线，亲自进行投资。面对困难，年轻的投资人们也不好过。在这种情况下，多多协助老干部们，当好副手。如果我们热爱投资这件事，愿意与创新、与企业家相伴继续，那就坚持做下去。不过要把事情定义清楚，大家排好自己的位置。

  当我们全身心投入做事时，要明白几个观点。要清楚自己的能力圈，并知道别人的优势所在。在别人擅长的领域，我们就少参与，要找到自己擅长的地方，形成优势。就像不同动物有各自的生存环境，我们要找到自己的“物种属性”，找到适合自己的位置。比如我是水陆两栖动物，那就时而在水里游，时而上岸。又或者是在山与平原之间的丘陵地带找到自己的位置。搞清楚“where to play”，比如我擅长科技与产业结合，这是多年积累的经验，我就在科技与产业的中间地带运筹帷幄，这和环境变化、时代变迁、竞争态势以及自身能力都有关。

  接下来，要思考 “who to play with”。要找到能为双方创造价值的地方。不能求别人，要考虑自己能给对方带来什么额外价值，除了钱之外，理念是否一致也很重要。这个时代大家是相互选择，要理解对方的战略，成为对方思想的讨论者、资源的整合者和连接者，清楚时代发展方向以及自己能为投资者、战略合作伙伴创造什么价值。

  最后，我们要构建一种“重塑”能力，也就是“how to win”。要经过identify, vision, design，build, refine，遵循这套逻辑体系。时代一直都在分化和重塑，这是个连续的过程，只不过在这个时代看起来更严峻。我们经历过很多风浪，都是遵循这套逻辑。要找到志同道合的人，一起探索，不刻意强求，做有价值的事，享受过程。社会上有很多无奈，大家都不容易，遇到志趣相投的人就一起做点有趣有意义的事，一同成长、成就彼此，生命就这点事儿。

  张楠：谢谢，所有嘉宾的精彩发言都非常精彩。经过投票统计，有三位大佬的票数一样，那么加上我这一票，恭喜钟鼎严总获得本场巅峰对话MVP。

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